股票类跨境TRS业务正在踩下一脚刹车。
据记者了解，券商昨日起正按照监管要求暂停股票类跨境TRS新增规模，存量头寸可正常到期、平仓、不强制砍仓。不过，对于此次调整到底是“所有新开仓全部暂停”，还是“不得新增净额度、存量额度内仍可调配”，行业仍在等待更明确的执行口径。
所谓券商TRS（总收益互换），是一种场外金融衍生品，指投资者在不实际持有（或本金不出境）的情况下，通过与券商签订协议，交换特定资产（如股票、债券等）的总收益（包括价格涨跌、利息等）来获得对应收益或亏损。
多位券商衍生品业务人士反馈，从目前窗口指导的理解看，更接近于股票类跨境TRS不再新增开仓，存量合约到期后逐步压降。
这并不是跨境衍生品业务的全面暂停。受访人士称，当前受影响的主要是股票类跨境TRS，期货类TRS、城投债类TRS以及部分FICC、北向相关业务暂未被纳入此次调整范围。
不过，由于不少券商内部将股票、期货、债券等跨境TRS放在同一个跨境授信或风险额度池管理，股票类业务降温之后，额度如何腾挪、存量如何续作，仍会影响机构客户后续跨境配置安排。
在业内看来，此次调整背后，既有对跨境资金通道的持续规范，也有对私募借道海外科技资产交易升温的风险前置管理。过去一年，全球科技股行情火热，部分私募通过跨境TRS参与港美股、海外科技龙头、IPO配售及大宗交易等机会，收益弹性较强。但TRS本身具有衍生品属性，一旦海外市场回撤，杠杆、保证金和适当性风险也会被同步放大。
股票类TRS先被按下暂停键
跨境TRS，即跨境收益互换，是近年来券商机构业务中较具创新性、也较能贡献中间收入的一类业务。基本模式并不复杂：私募基金等专业机构并不直接出境买入海外股票，而是由券商自营或其境外子公司先行持有相关标的，再通过收益互换合约，将标的资产的收益和风险转移给境内客户。
在这一交易结构下，客户获得的是约定标的的总收益敞口，券商收取通道费、交易费等收入。业内人士介绍，股票类跨境TRS通常要求客户缴纳较高比例保证金，按100%保证金执行，客户还需要满足专业投资者标准，并与券商签署SAC相关协议。目前通道费常见费率区间约在名义本金的1%至2%。
从标的范围看，股票类跨境TRS并不只对应二级市场港股、美股交易，还可能延伸到港股IPO配售、基石或锚定投资、大宗交易，以及券商认可股票池内的海外权益资产。这也是其过去受到部分私募青睐的重要原因。
但也正因为券商在结构中承担了关键通道和表内持仓角色，监管对于这类业务的关注一直不低。境外持仓和跨境收益互换对应的标的资产，最终会体现在券商合并报表层面的跨境资产敞口中。当大量额度集中投向海外权益类资产时，券商表内也会沉淀较高海外股票风险暴露，合规、舆情、资产安全和跨境资金管理问题都会被同步放大。
为何是此时降温？
此次股票类跨境TRS暂停新增，与过去一段时间跨境证券业务监管趋严的脉络并不割裂。
此前，针对富途、老虎等非法跨境展业平台的整治，已经让境内个人投资者直接参与境外股票交易的通道明显收窄。在这一背景下，一些资金转向借道私募产品，通过私募管理人参与券商跨境TRS业务，间接获取海外权益资产敞口。尤其是在海外科技板块持续上涨的行情中，部分主观多头私募和科技成长类产品通过TRS获得较好收益，也进一步带动了增量资金的关注。
但从监管视角看，越是行情火热，越需要关注通道扩张速度和投资者适当性边界。TRS虽然面向专业投资者和机构客户，但底层资金可能来自不同风险承受能力的投资者。一旦港美股科技板块快速回撤，产品净值波动、保证金压力、客户投诉和舆情风险，都可能从机构业务链条传导至财富管理和投资者保护层面。
一位券商业务人士表示，当前监管关注点并非简单否定境外资产配置价值，而是防止股票类跨境TRS在短期内过快放量，变相成为新的个人资金出境和高波动资产配置通道。也有业内人士称，自2024年以来，跨境TRS业务实际上已受到“不得净新增”等额度约束，此次针对股票类新增业务进一步收紧，是在原有管理框架上的再压实。
这也解释了为什么此次调整暂未波及所有TRS品类。期货类、城投债类以及部分FICC相关业务，底层资产、客户需求和风险形态与海外股票并不完全相同。股票类业务之所以率先被按下暂停键，核心仍在于其行情关注度更高、资金跟风效应更强，也更容易形成跨境权益资产的集中暴露。
券商收入影响有多大？
对券商而言，股票类跨境TRS是机构业务、场外衍生品和国际业务交叉地带的一项收入来源，但从全行业利润表看，其冲击大概率仍是边际的。
有业内人士粗略估算，目前跨境股票TRS存量规模约在2000亿元至3000亿元之间。若按1.5%左右年化费率测算，对应净收入约30亿元至45亿元。放在上市券商整体收入中，占比约0.5%至0.8%；若与头部券商相比，则约相当于TOP5券商收入的1.3%至2%。这意味着，业务暂停新增会影响部分券商衍生品和跨境机构业务条线的增量空间，但不太可能构成行业层面的业绩冲击。
更值得关注的是结构性影响。对跨境衍生品能力较强、境外子公司资源充足、客户基础深厚的头部券商而言，股票类TRS一直是其机构业务综合服务能力的体现。业务降温之后，券商之间的竞争重点可能从“谁能给额度、谁能做结构”，转向“谁能在合规边界内做资产配置和风险管理”。
私募跨境配置进入存量博弈
对私募管理人而言，暂停新增带来的影响更直接。
短期看，已经通过跨境TRS建立海外股票仓位的头部私募，如果前期在科技股行情中已有较厚收益垫，到期平仓并不必然带来损失，甚至可能推动一部分浮盈落袋。但问题在于，若后续不能续作或新增开仓，相关策略的容量和持续性会受到约束。
这也可能带来私募行业内部的分化。一方面，早已完成跨境布局、业绩曲线较好的头部私募，可能因为存量稀缺而在募资端获得更多关注；另一方面，后来者和中小机构再通过TRS快速复制海外科技策略的难度会提高，跨境配置能力不再只是投研能力问题，也变成合规通道和券商资源的综合竞争。
从更大的政策逻辑看，股票类跨境TRS暂停新增并不意味着境内机构不能进行全球配置，而是跨境配置必须回到更清晰的牌照、额度和适当性框架内。近年来，资本市场改革一边推进更高水平制度型开放，一边也在压实跨境金融活动的合规边界。对于券商而言，这一变化提醒行业：衍生品业务的创新价值，最终仍要建立在可解释、可穿透、可管理的风险控制之上。
下一步，行业最关注的仍是执行口径。如果最终被理解为股票类跨境TRS不得新增净额度，存量额度内是否可以在客户之间再分配，将决定业务收缩速度；如果被理解为到期后不得续作、不得新开仓，则股票类跨境TRS将进入更明确的压降周期。无论哪一种口径，海外权益资产借道TRS快速扩张的阶段都已明显降温，券商和私募都需要重新评估跨境配置的业务边界。
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